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財務比率選股法則 第3章 獲利能力之財務比率


一、總資產報酬率(ROA)
⑴公式
〔稅後純益+利息費用 ×(1-稅率)〕÷ 平均總資產

※杜邦分析的總資產報酬率
=稅後純益 ÷ 總資產
=(稅後純益 ÷ 銷貨淨額)×(銷貨淨額 ÷ 總資產)
=稅後純益率 × 總資產週轉率

⑵選股標準
>市場利率

⑶應用說明
◎基本上,資產可分為負債與股東權益,其中股東權益的報酬為稅後純益,而負債的報酬即為損益表上的利息費用  公式中的分子反映了公司真正的經營狀況,也就是真正的盈餘;而分母則反映了全公司的總資產。
◎總資產報酬率的公式說明:由於稅後純益與稅前利息支出不能相加,∴分子報酬的衡量應為稅後純益+稅後利息支出。然而分子是流量,分母總資產是存量,∴分母必須用平均數與分子配合。而這就是財務比率的配合原則,也就是稅前與稅後之間的考量,以及流量與存量之間的考量。
◎總資產報酬率最能顯示企業的經營績效。
◎純益率意指每一塊錢的銷貨所賺得的百分比利潤;總資產週轉率意指每投資一塊錢的資產所能創造的銷貨。
◎薄利多銷的企業,其稅後純益率當較同業為低。但稅後純益率較低亦可能由於生產技術拙劣、產品品質低落、設備及人員過多導致固定費用過高等因素。
◎總資產週轉率若較同業為低,多半則是因為設備未充分利用。
杜邦分析的總資產報酬率顯示總資產報酬率是由營業獲利率(=稅後純益率)、資產利用率(=總資產週轉率)等兩個變數配合產生。亦即,杜邦分析將總資產報酬率分為經營結果分析(又稱損益表分析):獲利能力( 稅後純益率)、經營績效分析(又稱週轉力分析):經營效能( 總資產週轉率)。有利於指出問題所在,協助利潤中心作決策。
由杜邦分析的總資產報酬率可知:想提高總資產報酬率可從純益率↑+總資產週轉率↑(=最完美組合)、純益率↓+總資產週轉率↑(=薄利多銷)、純益率↑+總資產週轉率↓(=提高附加價值)。
◎提高純益率的策略:
純益率=淨利 ÷ 銷貨額
   =〔銷貨額-(成本+費用)〕÷ 銷貨額
增加銷貨額
公司如果能設法使銷售額增加的比例>成本及費用增加的比例,即可提高純益率。方式有增加銷貨量:但除非產品特優或在促銷上有重大突破,否則要增加銷貨量而不降價是很困難的、增加銷貨價格:例如增加產品功能來提高產品的附加價值、或品牌行銷、變更產品組合:提升高附加價值產品的銷售比重。
降低成本及費用
降低成本及費用是企業內部較可控制的方法。降低成本必須要有一套成本資訊系統(=成本會計),由成本會計提供各種成本資料,借助ABC分析的方法,先集中對最重要的成本大幅降低及控制,是最有效的方法;降低費用則以預算控制較為有效。
◎提高總資產週轉率的方法:
增加銷貨額
只要銷售額增加的比例>資產增加的比例,自然可以提高總資產週轉率。例如:採用較寬的信用政策,雖然銷貨額增加也會導致應收款項及存貨等資產的增加,但在不動產、廠房及設備的有效利用下,可提高總資產週轉率。
降低資產(減量經營)
處分過多的存貨或無效率的固定資產。但在生產管理或採購制度較不健全的企業,可能會無法及時供應客戶產品,以致影響未來的銷售額及競爭力。著名的重整成功案例均是擅長利用減量經營而成功。
◎當總資產週轉率很好時,由於單位固定成本降低  獲利能力也會有不錯的表現。亦即,銷貨增加  總資產週轉率↑;但在其他條件不變下,銷貨增加也會使營業費用率↓  稅後純益率↑。∴稅後純益率和總資產週轉率是相輔相成,而非獨立運作。
◎構成總資產的要素有現金、存貨、應收帳款及不動產、廠房及設備…等,∴如果現金週轉率、應收款項週轉率或…等出了問題,連帶也會影響總資產報酬率。
◎稅後純益率雖可反映一家公司的獲利能力及盈餘品質,但仍不及投資報酬率,因其是指將本求利,並非做一塊錢生意能賺得多少錢的關係,而是反映進行投資能獲取多少的報酬。
◎總資產報酬率表示企業全部資產獲取收益的水平,全面反映了企業的獲利能力和投入產出狀況。該指標越高,表明企業投入產出的水平越好,企業的資產運營越有效。
◎一般情況下,企業可將此指標與市場利率進行比較,如果該指標>市場利率,則表明企業可以充分利用財務槓桿,進行負債經營,獲取儘可能多的收益。
◎評價總資產報酬率時,需要與前期的比率、與同行業其他企業進行比較評價,也可以對總資產報酬率進行因素分析。
當兩家公司的總資產報酬率差不多的時候,要以經營能力(總資產週轉率)為主。因為高毛利容易有競爭者出現,這就是所謂的「蛋塔效應」。但經營能力屬於公司內部的一種能力,強調的是這家公司如何有效運用應收帳款、存貨、固定資產與總資產進行最有效的配置,這些經營能力背後所代表的運用邏輯(Know How),一般競爭者是不得其門而入、也偷不走的。所以當經營能力與獲利能力不可兼得的時候,要選經營能力。
◎不同的組合,相同的總資產報酬率

A公司
B公司
C公司
銷貨淨額
稅後純益
資產總額
稅後純益率
總資產週轉率
總資產報酬率
$500,000
$50,000
$500,000
10%
1
10%
$1,000,000
$50,000
$500,000
5%
2
10%
$1,000,000
$10,000
$100,000
1%
10
10%
經營策略
以價制量

薄利多銷
獲利管理之方向
提升總資產週轉率
可兩者同時加以改善
提升稅後純益率

二、股東權益報酬率(ROE投資獲得多少回報
⑴公式
稅後淨利 ÷ 平均股東權益
=股東可以分到的利益 ÷ 股東出的錢
=益 ÷ 本

※杜邦分析的股東權益報酬率
=稅後純益 ÷ 股東權益
=(稅後純益 ÷ 銷貨淨額)×(銷貨淨額 ÷ 總資產)×(總資產 ÷ 股東權益)
=(稅後純益率 × 總資產週轉率)× 權益乘數
=總資產報酬率 × 權益乘數

⑵選股標準
15%(至少>7%

⑶應用說明
以投資人的角度來看,最關心的是股東權益報酬率,而非稅後純益率、或總資產報酬率。
◎股東權益報酬率是衡量公司股東的投資報酬率。股東權益報酬率通常越高越好。
股東權益報酬率適用於長期投資的選股衡量。當股東權益報酬率出現長期往上的趨勢時,基本上就是值得注意的標的。
◎由杜邦分析的股東權益報酬率可知:要極大化股東權益報酬率可透過①稅後純益率、②總資產週轉率、③權益乘數等來達成。但唯有稅後純益率正數時,才有辦法利用提高總資產週轉率來提昇總資產報酬率、利用舉債提高權益乘數以提高股東權益報酬率。若稅後純益率為負數時,透過總資產週轉率的結果,做愈多會賠愈多;再透過權益乘數的效果,借愈多亦賠愈多。
◎當總資產週轉率↑  單位固定成本↓  營業費用率↓  稅後純益率↑;
當權益乘數↑  負債↑  利息↑  稅後純益率↓。
∴稅後純益率、總資產週轉率和權益乘數是互為因果,而非獨立運作。
◎股東權益報酬率之所以與總資產報酬率有差異,在於公司舉債經營的程度。當公司無舉債經營時,股東權益報酬率=總資產報酬率。
◎衡量股東權益報酬率與總資產報酬率之差異,即為舉債經營之得失。舉債經營的關鍵在於總資產報酬率是否高於負債利率。∵總資產報酬率>負債利率的部分是歸於股東  股東權益報酬率↑。
巴菲特認為股東權益報酬率要>15%、張忠謀則是>20%
◎會計上的股東權益報酬率(ROE
=稅後純益 ÷ 股東權益
= (稅後純益÷營業收入) 銷售邊際利潤  獲利能力
×(營業收入÷資產總額) 總資產週轉率  經營效率
×(資產總額÷股東權益) 權益乘數      財務結構
◎投資人的實質股東權益報酬率=會計上的股東權益報酬率 ÷ 股價淨值比。
如果公司的資產報酬率>10%且股東權益報酬率持續一段期間>15%,那麼這家公司可能真的擁有護城河。
股東權益報酬率指的是相對於股東出的錢,可以獲得多少的報酬率,越高越好。
巴菲特非常重視三個指標為①長期穩定的獲利能力:「護城河」、「推斷特定公司的競爭優勢」的觀念、②自由現金流量:衡量一家公司的氣長不長,以及該公司是否能每年為公司帶來正的現金流量、③權益報酬率
ROE20%,算是非常好的公司。巴菲特說:「假如您持有一家優秀企業,時間就是好朋友;但如果您持有的是表現平庸的公司,那麼時間就變成敵人。」如果每年平均報酬率都維持20%,就能創造世界第八大奇蹟:時間的複利效果。
ROE7%可能就不值得投資
一般投資者的資金成本介於2%7%,∴ROE至少要足以填補相關成本。
機會成本問題。如果把錢投入一家ROE偏低的公司,您可能會因此錯失其他更好的投資機會。
◎當兩家公司每股盈餘(EPS)差不多,規模經濟在各自領域也名列前茅的時候,此時權益報酬率的高低便是一個關鍵參考指標。

三、稅前純益佔實收資本比率
⑴公式
稅前利益 ÷ 實收資本額

⑵選股標準
越大越好

⑶應用說明
◎若稅前純益佔實收資本比率愈大  稅前純益愈大  本期純益愈大  獲利能力愈好,∴稅前純益佔實收資本比率與EPS呈正向變動。

四、毛利率一門生意的好壞
⑴公式
(銷貨毛利÷銷貨淨額)× 100%  這是不是一門好生意?

⑵選股標準
經營品牌的公司>30%

⑶應用說明
◎公司主要業務有沒有搞頭?生意好不好賺?就看這個數據了。毛利率越高代表是一門好生意;毛利率越低代表是一門艱困的生意;如果毛利率是負的,那代表這真是一門爛生意。
◎毛利率隨行業而不同。例如:貨品週轉甚高的超級市場,其毛利率通常甚低,汽車製造業則較高。
◎同一行業的毛利率應該差異不大。若毛利率較同業平均數為低,可能是因為貨品售價、品質不良、成本過高、或推銷方法拙劣而偏低。
◎不同產業類型的營收意義和毛利率
產業位置
毛利率
營收週轉率
上游原料
20%以上
12
中游零組件
1020
25
下游系統
510
510
◎一般純粹經營品牌的公司毛利率通常要30%才算表現優良。因為這種公司需要一定的毛利率,才有足夠利潤空間進行品牌推廣時所需的相關費用。
◎一家公司的毛利率越高,可能代表該公司進入一個藍海市場(競爭者較少)、或擁有特殊的一技之長(例如:2330台積電、3008大立光)、或該行業進入障礙非常高(例如:特許經營的電信業)…等因素。但也必須思考:這家公司守得住高毛利嗎?會不會僅是曇花一現?
◎一家公司的毛利率偏低,代表市場競爭激烈,為了生存不得不削價競爭。透過規模經濟、或專業分工、或流程效率化等作法,仍有機會維持競爭力與基本的獲利能力。但整體來說,這種行業前景不被看好。所以如果有更好的投資機會,應該跳過毛利率過低的公司
◎若所銷售貨品不只一種,由於產品組合不同,將使毛利率發生差異,此時可與過去相比較以顯示進步或退步情形。
◎倘若毛利率降低而毛利卻大幅增加,則未必會對公司不好,∴毛利率無法作為決策之唯一依據。
負毛利率公司的唯一活路:轉行。巴菲特曾說:「除了少數例外,當擁有才華過人聲譽的管理者,去經營一家經濟基本面爛得出名的企業時,最後名聲不變的必是那家企業。」所以不論是想盡辦法增加營收、或全面控管成本、或刪減相關費用支出,最終仍難逃破產一途。
換句話說,如果一家公司連續三年毛利率都是負值,絕對不要投資,除非這家公司仍有大筆現金,才有機會東山再起。

五、營業利益率一家公司賺錢的真本事
⑴公式
(營業利益÷銷貨淨額)× 100%  有沒有賺錢的真本事?

⑵選股標準
依行業而定,與同業比較。

⑶應用說明
◎一家公司的銷貨收入減去成本與費用之後,這個「營業利益」金額的高低,代表一家公司賺錢真本事的高低。
◎影響營業純益率的因素除了毛利之外,還有推銷費用、管理費用與研究發展費用等三項。
◎推銷費用與管理費用多屬固定性質,不隨營業收入增減,如果與過去比較,其增加幅度接近或大於營業收入之增加幅度,則有浪費之虞。
◎營業費用的增減會影響企業的獲利能力。例如:廣告費或研究發展費用的大幅刪減,在未來可能會減低自有品牌、產品創新等無形資產的競爭能力。∴除了觀察營業費用的變動之外,亦要了解細部科目的變動情況,方能有較正確的判斷。
◎不同行業、不同規模的公司,在營業利益率方面會有明顯差異,大原則是要跟同業比較。
營業費用率=(營業費用 ÷ 銷貨收入)× 100%=毛利率-營業利益率
◎經濟規模越大,營收(分母)越大營業費用率越低。
營業費用率<7%:通常代表這家公司不但已經具有很大的規模經濟,而且在經營的費用上也相當節省(例如:1301台塑、2317鴻海)。
營業費用率<10%:通常代表這家公司在自己的領域已經具有相當的規模經濟(例如:2330台積電、3008大立光)、或是在該行業市占率前三名的公司。
營業費用率>20%,可能出現在下列幾種行業中:
自有品牌公司。產品推廣的行銷費用相當昂貴,例如:8443阿瘦。
具有規模經濟的公司。∵分母(銷貨收入)過小,例如:生技醫療等行業。
市場蓬勃發展,但仍需持續教育市場的行業。例如:GOOG.US谷歌、AMZN.US亞馬遜、Uber優步(未上市)。
需要不斷促銷(例如:買一送一、第二件七折),客戶才會回流的流通業例如:2912統一超、5903全家、屈臣氏、全聯社。
餐飲業。行話:「開餐廳,房租、水電、人事等費用至少佔了1/3。」代表這類行業的營業費用率至少33%,所以餐飲業的毛利率通常在50%左右才能有足夠利潤支付高額的營業費用。

六、經營安全邊際率對抗景氣的能力
⑴公式
(營業利益 ÷ 銷貨毛利)× 100%
=(營業利益率 ÷ 毛利率)× 100%
=一家公司賺錢的真本事 ÷ 公司所能創造的毛利  越大越好

⑵選股標準
60%

⑶應用說明
◎經營安全邊際率可以藉此看出一家公司的長期穩定獲利能力,判斷它在對抗景氣波動時的空間大不大。
◎經營安全邊際率越高,代表公司獲利的寬裕度越高,抵抗景氣波動的能力越大,也代表面對殺價競爭時可以撐得比較久。
◎經驗法則:經營安全邊際率>60%,代表這家公司有較寬裕的獲利空間,在面臨景氣波動或競爭者不理性殺價時,將比其他競爭對手具有較高的抵抗能力。
◎假設經營安全邊際率=60%,代表公司毛利率若不要下降超過60%,公司仍能小賺或控制在損益兩平。一旦毛利率下殺超過60%,這個產業就不再是一門好生意,這家公司會開始虧損。
選股建議:尋找「經營安全邊際率」高+「現金佔總資產比率」高的公司。這些公司具有抵抗景氣波動的能力,當其他競爭對手都陣亡之後,這些公司就會順理成章地接收陣亡公司原有的市佔。

七、純益率(淨利率)~一家公司稅後是否賺錢
⑴公式
稅後淨利 ÷ 銷貨淨額  越大越好

⑵選股標準
至少>2%

⑶應用說明
◎稅後純益與稅前純益的差別在已扣除營利事業所得稅。
◎一般來說,投資人對公司最基本的要求是純益率>資金成本  報酬>成本。∴一家公司的純益率至少要>在銀行體系取得的資金成本(※目前通常都>2%),才算是真正擁有基本的賺錢能力,也才值得投資。
◎關於遞延所得稅資產與遞延所得稅負債我國採兩稅合一,使得稅前純益與稅後純益有較大的變動。
◎提高純益率的策略:
純益率=稅後淨利 ÷ 銷貨淨額
   =〔銷貨淨額-(成本+費用)〕÷ 銷貨淨額
1.增加銷貨額
公司如果能設法使銷售額增加的比例>成本及費用增加的比例,即可提高純益率。方式有增加銷貨量:但除非產品特優或在促銷上有重大突破,否則要增加銷貨量而不降價是很困難的、增加銷貨價格:例如增加產品功能來提高產品的附加價值、或品牌行銷、變更產品組合:提升高附加價值產品的銷售比重。
2.降低成本及費用
降低成本及費用是企業內部較可控制的方法。降低成本必須要有一套成本資訊系統(=成本會計),由成本會計提供各種成本資料,借助ABC分析的方法,先集中對最重要的成本大幅降低及控制,是最有效的方法;降低費用則以預算控制較為有效。
◎稅後純益率雖可反映一家公司的獲利能力及盈餘品質,但仍不及投資報酬率,因其是指將本求利,並非做一塊錢生意能賺得多少錢的關係,而是反映進行投資能獲取多少的報酬

八、每股盈餘(EPS股東可以賺多少
⑴公式
(稅後純益-特別股股利)÷ 普通股加權平均流通在外股數

⑵選股標準
越高越好

⑶應用說明
EPS主要是讓投資人了解,一家公司努力經營所賺得的稅後淨利,如果換成股份,每一股能幫股東賺多少錢?
◎每股盈餘是評估股票市價是否合理的評估工具,∵EPS × 合理本益比=合理股價。
◎必須注意每年EPS的變化,來判斷這家公司是否穩定獲利或已經呈現下滑的跡象。最簡單的方式是觀察發生重大事件的那幾年(例如:2003SARS疫情、2008年美國次貸危機),該公司能否保持穩定的EPS
◎每股盈餘不僅能看出盈餘的方向,也可以檢驗出資金的使用效率。如果一家公司的每股盈餘可以呈現「逐季」成長的趨勢,必然是一個可以支持股價長期成長的公司。如果每股盈餘不僅逐季成長,且成長幅度還加快,那更會一支飆股。
◎由於公司可藉由股利政策影響EPS,所以在分析獲利能力時,要同時參考股東權益報酬率與EPS的資料,以避免因公司的股利政策而影響自己的投資決策。

※參考資料:
「財務報表分析:實務的運用」,著者:薛兆亨,出版者:雙葉書廊有限公司,20156月 二版1刷。
「不懂財報,也能輕鬆選出賺錢績優股:五大關鍵數字力」,著者:林明樟(MJ老師),出版者:商周出版,20161227日初版1刷。
「用生活常識就能看懂財務報表」,著者:林明樟(MJ老師),出版者:商周出版,201648日初版6刷。
圖片來源:
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